經濟
徐風：財務深淵「封印」比亞迪增長
【明報專訊】過去憑藉其供應鏈優勢與極致成本控制的比亞迪（1211），銷量屢創新高，一度被視為中國造車行業的標竿。然而，今年起接連爆出「迪鏈（Dilian）」及過度壓榨供應商等問題，令多家供應商及分銷商等上下游企業，先後爆煲「走路」，驚動政府要求這種「店大欺壓」行為進行整改，也開始令市場關注比亞迪的隱藏債務，變成正式的銀行貸款後，會否成為一度被同業所指的「車圈恒大」。
要理解比亞迪當前的「財務轉型」，必須了解過去幾年公司維持高增長及低負債的「煉金術」。自2018年起，比亞迪推行內部供應鏈融資平台「迪鏈」，並非直接以現金支付供應商貨款，而是簽發名為「迪券」的電子債權憑證，讓比亞迪利用其強勢的市場地位，強行將供應商的支付周期拉長至145至175天，遠超國際同業的45至60天水平，意味比亞迪可以不計入正式銀行借貸的情况下，長期無償佔用供應商數千億元資金。
這種做法的目的，是將供應商當作是「免息提款機」，而在財務報表上，則只顯示為應付款項，而不是供應商貸款，於是能夠美化比亞迪的經營現金流入以及有息負債率，同時也省卻大量利息開支，由供應商「埋單」，自行承擔財務風險。調研機構GMT Research曾指出，若將這些透過金融工具處理的應付款項視為實質的債務，比亞迪真實淨負債早已處於高危水平。
填補巨大資金缺口 債務急增
這套將供應鏈視為「無息提款機」的模式，今年終於撞上「監管牆」。官方修訂《保障中小企業款項支付條例》，強制要求大型企業的支付帳期壓縮至60天內，同時也啟動「反內捲」，避免同業以惡性價格戰搶市場。
為符合要求，比亞迪上月稱已逐步棄用「迪鏈」，轉用銀行承兌匯票或現金結算。這一政策變動，對比亞迪而言無異於一次劇烈的「財務排毒」，但須面對短期陣痛的過程。為了填補縮短帳期所產生的巨大資金缺口，比亞迪的債務結構發生重大變動：長期借款金額由今年第二季末不到55億元（人民幣，下同），短短一個季度內暴增至612億元，顯示公司失去供應商作「免費提款機」後，被迫大規模轉向銀行舉債。雖然此舉增加了財務透明度，但也直接導致利息及財務費用激增，加劇利潤率下滑的壓力。
令人擔憂的是，面對財務結構轉型，最理想的做法是清貨套現，取得更多現金，為企業提供彈性，然而，這場資金鏈的重組卻發生在「反內捲」的時刻，令比亞迪銷售更顯疲態。
年度銷售目標由550萬輛大幅調低至460萬輛，加上今年第三季度利潤急跌逾36%，顯示企業在調整財務結構時面臨的困境：短期失去大量現金，又無法「以價換量」。截至今年9月底，比亞迪存貨餘額已突破1500億元大關，在建工程金額亦由年初近200億元倍增至近490億元。
當支付供應商的周期被強制壓縮至60天，而新車從出廠到最終銷售回款的周期卻因市場競爭與出口物流而拉長時，兩者之間的時間差將形成巨大的「現金流黑洞」。若海外市場銷售遇冷或庫存積壓持續惡化，資金斷鏈的風險將不再是危言聳聽。
海外市場遇冷或庫存積壓 資金可斷鏈
日前比亞迪披露今年11月的銷售數據，新能源汽車銷量達48萬輛，較去年同期的50.7萬輛僅跌4%，稍為值得慶幸，加上當中有13萬輛出口，較10月大幅增加近5萬輛，似乎有利於消減庫存。今年以來售出418萬輛新能源車，意味本月只需售出42萬輛新車，就能完成銷售目標。
隨着「迪鏈」神話的破滅，比亞迪真實的財務狀况展現在投資者面前：流動負債維持在5000億元高位、利潤空間被價格戰與財務成本雙重擠壓。倘若無法在短期內降低庫存、開拓新市場，改善現金流匹配問題，這家新能源巨頭恐將陷入更深層次的流動性泥沼。
